越秀REIT當小股東冇到

越秀REIT (405)和越秀地產(123)停牌了20日後，終於在5月28日發出公告，由越秀REIT向越秀地產收購廣州IFC，作為小股東的我，當晚看到公告，已經大感不妙，果然第二天開市股價便插下來，而且越插越深......唉！

這次交易，越秀大股東完全莫視越秀REIT小股東的權益，將會以折讓價發行2至2.5倍的新股，但小股東並沒有優先認購權，眼光光看著股權被大幅攤薄，仲慘過供股，供股還可以決定是否參與供股，不供股可以出售供股權，但這次只有大股東和機構投資者可以認購新股，其他股東只有被剝削。

越秀還要使用到發新股代替管理費及最低租金保證這些技倆，來減低未來數年的表面派息下降幅度，其實這些只是變相以股東資金來派息的掩眼法。越秀一向不用這些技倆，現在把這些技倆也用上，對將來的派息能力實在難以樂觀。

如果這次交易成功，越秀REIT的每單位資產淨值會即時大幅下降。

湯財兄在「談越秀房地產信託基金(0405)收購向越秀地產(0123)收購廣州IFC的影響」有很詳細的論述，建議越秀REIT的股東到湯財兄的網誌一看。

越秀的大股東和管理層，完全莫視越秀REIT小股東的權益，奇怪他們又那麼有信心可以通過特別股東大會。

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2012-07-24

決議案已經在昨日的特別股東大會通過，決定放棄越秀REIT作為投資對象。

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2012-08-06

除了留下一手股票令自己繼續留意這間公司外，其餘的都已經沽出了。

市盈率及股息率投資法

最近在圖書館借了王澤基教授著的<<反轉腦袋投資學>>，其中第三章「誰說戰勝市場很難」中提出一個用市盈率的投資方法。

Ａ）王澤基教授的市盈率投資法

王澤基教授在書中建議以購買如盈富基金的指數基金，在市盈率低於13倍時投入70%資金買入第一注，以市盈率低於10倍時以剩餘的30%資金買入第二注。在市盈率高於23倍時全數沽出。

由於在業績公佈後更新盈利會令市盈率在一個月內出現很大的變化，王澤基教授的市盈率是用三年平均盈利來計算的。

據書中的計算，由1973年到2011年的38年間，投資組合的價值（包括股息及銀行利息等收入）由$100上升到$99,500，上升了994倍，比投資於恆生指數不買不賣多升了8倍，平均每年增長19.8%，比投資於恆生指數不買不賣的平均每年增長率13.5%多出6.3%。

Ｂ）模擬組合操作的簡化測試

嘗試簡單的模擬一次市盈率投資法的效果，並簡化了以下的部分：

１）計算的時間由1987年到2011年（在Yahoo財經只找到由1986年12月起的恆生指數數字）；

２）不計股息和利息；

３）使用恆生指數服務公司的市盈率數字而不是以三年平均盈利數字來計算市盈率。

（在這裡叫簡化投資法）

依照破13倍和10倍買入及23倍沽出的條件，買賣模擬的盈富基金單位（價格＝恆生指數÷1000），得出下列的操作表：

以1986年尾開始計算，經25年到2011年尾，恆生指數由2568.30上升了6.18倍至18434.39，平均年增長率為 8.20%；用簡化了的王澤基的投資法，投資組合(不計股息/利息)由 $10,000上升了8.52倍至$95,201，平均年增長率為 9.43%，比恆指的增長率多1.23%（和王澤基教授計算的19.8%同差很遠）。

期內的恆指平均市盈率為14.95倍，平均息率為3.30%，由於沒有計算股息/銀行利息的收入，實際的投資組合回報應該會高一些。

投資組合在25年內買入5次，沽出2次，共七次，平均約每三年半多才操作一次。

Ｃ）對市盈率投資法作微調

上述的一次性買入和沽出的操作方式，不合我的投資性格，覺得壓力太大。因此稍為改變，把買入和沽出都分為5注，每注約佔20%。買入和沽出的5個時機分別如下：

＞　買入：市盈率跌破13倍、12倍、11倍、10倍和9倍；

＞　沽出：市盈率升破19倍、20倍、21倍、22倍和23倍。

（在這裡叫五注投資法）

依照這個方式，由1986年至2011年的25年操作如下：

以1986年尾開始計算，經25年到2011年尾，用微調後的市盈率投資法（五注投資法），投資組合(不計股息/利息)由 $10,000上升了9.62倍至$106,227，平均年增長率為 9.91%，比恆指的增長率多1.71%。

投資組合在25年內買入11次，沽出5次，共16次，平均約一年半一次。

Ｄ）股息率投資法

除了用恆指市盈率外，也可以股息率作買賣指標，嘗試模擬把資金分為5注，並用以下標準作買賣：

＞　買入：股息率升破3.5%、3.7%、4.0%、4.5%和5.0%；

＞　沽出：股息率跌破2.4%、2.3%、2.2%、2.1%和2.0%。

依照這個方式，由1986年至2011年的25年操作如下：

以1986年尾開始計算，經25年到2011年尾，用股息率投資法，投資組合(不計股息/利息)由 $10,000上升了29.33倍至$303,338，平均年增長率為 14.63%，比恆指的增長率多6.43%（和王澤基教授的計算有些相似了）。

投資組合在25年內買入11次，沽出5次，共16次，平均約一年半一次。

Ｅ）一年後的升跌幅

讓我們看看在不同的恆指市盈率及股息率下，對未來一年升跌的關係。從Yahoo財經只找到由1986年12月起的恆生指數，可以計到由1986年12月到2011年4月共293個月的恆生指數在未來一年的平均升跌幅。

其中的關係在直條圖中已非常明顯表達，不用解釋了。

Ｆ）結語

使我覺得驚喜的不但是因為它能跑贏恆生指數，而且它還把恆生指數大上大落的波幅導致的盈利和虧損大為收窄，令投資組合以一個較為平穩趨勢的上升，持貨的風險和壓力也可以大為降低，無需時常吃驚風散，降低風險的同時還提高了回報。

出乎意料之外，用股息投資法比用市盈率投資法的回報收益大幅增加，可能是由於公司管理層對決定派發股息時會慎重考慮經營前景，比只反映過去業績的市盈率更能預測未來的收益，減少因一年的好景／不景業績所扭曲的數字而作出錯誤的操作決定，估計王澤基教授使用三年盈利數字計算市盈率也會有相似的效果。

正如在電視和電台廣告常常聽到的，「過去表現不等於未來回報，投資涉及風險」，我相信世上沒有必贏的投資法，只有取勝的機率大小，如果做到贏的機率大於輸的機率，假以時日及多次操作，機率的效應便會浮現。投資場上有太多非理性的人，受到貪婪和恐懼左右，加上衍生工具擴大波幅，因此久不久便會有贏面大的投資機會，令這個市盈率投資法有機可乘。

這套投資法把股神巴菲特的「在別人恐懼時貪婪, 在別人貪婪時恐懼」概念變為簡單容易實行的操作法則，又不用天天看市，對打工一族甚為便利。在此感謝王澤基教授公開這麼簡單而實用的戰勝大市投資法。

聲明: 本網頁是個人意見和記錄作自我參考回顧，讀者應有獨立思考，不應把網頁內容視為投資建議。

山東民辦電廠供電

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http://news.wenweipo.com/2012/05/15/IN1205150078.htm

山東首富辦廠供電 電價低1/3

【文匯網訊】據中國經濟網報道，民間自辦電廠、自建電網，打破電網公司的壟斷，讓當地企業和居民用上價格更低的電，為民間經濟的發展注入更大的活力。這就是山東省濱州市鄒平縣魏橋鎮為中國電力市場的建設趟出來的一條新路。

......

「我們店裡接了國家電網的線，也接了魏橋集團的線。」魏橋鎮魯中大酒店的經理對本報記者說，「國家電網的電8毛多一度，魏橋集團只要6毛多。」

......

在魏橋集團的家屬區，魏橋集團的供電價格是3.5毛/度，而家屬區之外，國家電網的居民用電價格是6毛多。

魏橋集團自己旗下企業的用電價格則不到3毛錢/度，而當地的工業用電價格接近1元/度，這樣的價格優勢吸引了魏橋鎮周邊其它城鎮的企業到魏橋集團來買電。

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以上是文匯網報道的部分內容，從華能國電(902)和中國電力(2380)去年的年報看到，火電的平均上網電價分別是人民幣4.30毛/度和3.48毛/度，而電網收取用戶的是8毛多(商業)和6毛多(住宅)，工業用電則接近1元，又不用承受煤價的上升壓力(現時燃料已經佔火電廠的發電成本達70%-80%)，是否比內銀更為暴利？

五年前傳聞過電網會來港上市，可惜之後無影無踪，我們沒有機會買到電網這個有專利的暴利行業。

教師用書價錢太高?

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http://www.hket.com/eti/article/0a8dbb96-222d-4656-9908-b688e739d239-071504

書商拒送教材 學校恐收堂費

教育局炮轟教師用書價錢太高，施壓要求書商送贈教師用書給學校，雙方過招後昨日進行談判，但亦告破裂。書商企硬不向學校送教師用書，更向申訴專員投訴教育局行政失當，但表明不會調高新學年學生課本售價。

政府拒額外撥款予學校買教材下，有學校表示長遠要每年收百多元堂費補貼，亦有學校計劃自製教材（見另文——「教師書配套多 厚普通書逾倍」）。

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教育局長孫明揚則再度炮轟書商：「很多教師用書02、03年已出版，最遲是08年出，早已收回開發成本，今年的價錢怎可這麼高？」又表明不會額外「揼錢」供學校買教材，免變相為書商包底。

對於書商提申訴，孫輕鬆道：「很多人都投訴我們的，就等雙方講道理，看誰對！」申訴專員公署表示，會於兩周內回覆投訴人，是否接納和跟進其個案。

......

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我不在教育界或出版界，但以一個門外漢最近看到孫明揚的邏輯，覺得有問題。

門外漢不知書商食水有幾深，但也知道出版一本書有一定的開發成本，所以要賣得多才能降低平均成本，從而賺取利潤，再吸引競爭，降低售價。

一班學生有近40人，每年有新生接力買新書，因此學生用書可以多賣，攤分成本而令書價降低，但一間學校在一個科目能有幾個教育師？加上他們不用年年換新書，又有一些熱心而又有精力的教師寧願自製教材，教師用書能賣出多少套？教師用書如何可以不貴？

分拆教師和學生用書，可以令學生用書平宜一點是不錯的，但如果教師用書還要繼續出版的話，兩者加起來的總成本不變，教師用書沒有（或減少）了學生用書的補貼，又怎可能不貴？如果只貴2-3倍，相信還有很大部分由學生用書補貼才可以做到。

再看以下在雅虎的即時新聞：

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http://hk.news.yahoo.com/%E5%AD%AB%E6%98%8E%E6%8F%9A-%E4%B8%8D%E7%82%BA%E6%9B%B8%E5%95%86%E7%87%9F%E6%A5%AD%E5%8C%85%E5%BA%95-043611129.html

孫明揚：不為書商營業包底

教育局長孫明揚表示，政府不能接受為書商營業額包底，發展電子教科書，決心打破壟斷。

孫明揚中午出席公開場合時表示，教科書出版商不再提交新教科書價格，即承諾教科書不再加價。他們會檢視教科書的價格，明日將資料上網，學校可開始揀書。

他指出，書商指他們要求免費送教師用書予學校，實情是他們容許書商送「清水版」教書用書，所謂「清水版」是加入答案、注釋及教學建議的教師用書，這已開發多年，成本已打入學生用書，不應影響售價，亦無違反分拆的原則。

他指出，如教師用書增加了書商所稱的補充練習、試題庫或數百頁額外資料，這不是「清水版」，書商可另外定價出售。

他強調，學校要清楚額外教材是否有用，購買了是否會用，不要買了貴而無用的教材。政府不能接受為書商的營業額包底，在今次定價事件，市民可認清書商如何定價。假如沒有今次事情，書商不願分拆教材，會將成本轉嫁家長，更會以成本增加為借口，不斷加價。

他指出，教科書市場嚴重扭曲，政府有決心打破壟斷，在發展電子教科書，教育局會嚴格把關質素及市場，不容許再出現問題。

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啊！看了以上的即時新聞有點明白了，孫明揚是認為那些教師用書過份豪華，比學生用書厚了一倍有多，有太多沒用／不會用的東西放在裡面，浪費了太多資源，他是要撥亂反正（送書制度加上學校選書學生買，催生了豪華版），教師用書只需要有「清水版」，現在的「豪華版」浪費資源，不要也罷，別叫學生家長或政府資助這種「無謂」的東西。

孫明揚說的教師用書已出版多年，早已收回開發成本，只是表態政府不會資助「豪華版」教師用書。

說真的，我也懷疑那些比學生用書厚一倍的教師用書是否有需要，估計浪費的比重應該很高，也贊成撥亂反正（不知作為教師的想法如何）。但孫明揚在整個過程中所用的手法，卻不敢恭維。

柴灣青年廣場

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http://orientaldaily.on.cc/cnt/news/20100201/00176_099.html

探射燈：青年廣場十室九空嘥七億

位於柴灣、造價逾七億元的青年廣場，開放至今半年，無論是辦公室、還是商舖，仍然十室九空。有曾在廣場內免費試租的商戶直指不改善人流，難以經營；亦有曾在廣場擺檔的街坊組織要賠本離場。更荒謬的是，廣場賠本要由民政事務局包底、用公帑填氹。有團體讚賞廣場硬件一流，配套九流，難以吸引年輕人。

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青年廣場位於柴灣地鐵站旁，連接通往環翠邨的天橋，天橋人來人往，算是容易到達。但廣場的設計並不方便也不吸引，有拒人於千里之外的感覺，難怪十室九空。

青年廣場不計地價（雖然在柴灣，但地鐵站旁的地皮也價值連城）的建築費7.5億元，不但無助青年發展，出租給商業機構也不能收支平衡，還要年蝕3300萬元，完完全全是一隻白象。

部門用的是公帑，而長官意志，好大喜功，只要門面功夫，剪綵拍掌，做些統計數字，而無善用資源的概念，不從實用性出發，往往造成資源浪費，又多一個例證。

為何中行的存款成本特別高？

中行的股東資金回報率只有18.27%，比工行的23.44%和建行的22.51%都要低，最大的影響相信便是淨息差，中行的淨息差只有2.12%（內地人民幣業務的淨息差為2.33%），而工行有2.61%和建行有2.70%，相差並不少。為何有這麼大的差距呢？

從年報中看到中行的資金成本（主要是存款）原來特別高，比較工行、建行和中行的資金成本：

從以上數字可以看到中行的客戶存款平均利率明顯較工行和建行高，從同業拆入資金的利率也特別高，推高了利息成本，因而令股東資金回報率較其餘兩行低。

但為何中行的利息成本會較工行和建行高呢？我既查不到，亦想不出，有人想到是甚麼原因嗎？

另外，將來如果推行利率市場化對中行的相對高成本影響會是惡化還是減輕？

比較內房股

中國經濟急速發展，農民不斷走向城市，城市化方興未艾，城市建設還有數以十年計的漫漫長路，雖然中央仍在打壓房價，有實力的內地房地產股是我的長線目標之一。

對於在內地發展的房地產公司，在香港上市的沒有一百也有數十，大型的多是全國性發展，就算是地區性的，地盤動輒數以十計，要認識各發展的地盤幾乎是不可能的。有些內房股會間歇性公佈銷售情況，但大多數都沒有定期公佈銷售成績的習慣，一般公佈時也會選擇性報喜不報憂。惟有依靠業績公告中取資料，雖然公告的資料未必可以盡信，也是沒有辦法中的辦法。以下是我用以比較內房股的一些方法。

Ａ）過去（盈利、市盈率和息率）

盈利、市盈率和息率都是反映過去的經營狀況。在眾多的上市內房股中，我選了幾隻作出比較，包括越秀地產（１２３）、SOHO中國（４１０）、深圳控股（６０４）、中國海外發展（６８８）、世茂房地產（８１３）、華潤置地（１１０９）、碧桂園（２００７）、恆大地產（３３３３）和遠洋地產（３３７７）。

現時的會計制度，要求房地產公司每年都會對投資物業作價值重估（公平值變動），如果只反映在資產負債表，計算資產值，本是好事。可是重估後的升值或減值，要算在損益賬內，這種無常的一次性盈利，反映在PE的計算上會做成很大的誤導，因此要自己在年報中找出來扣除。但有一個問題是在年報中找到的物業重估增值／減值，是稅前盈利，對於沒有在年報披露「扣除物業重估」盈利的公司，不知在稅項中被扣除了多少，我在此一律當作２５％處理（只有小部分公司有公佈扣除物業重估的盈利）。

以３月３０日的收市股價計，未扣除公平值變動前的盈利、市盈率和息率如下：

扣除公平值變動的影響：

Ｂ）風險（背景、負債、每股資產淨值）

風險的來源真是說之不盡，難有標準，我主要以公司背景、負債和每股資產值比較風險。

在背景方面，有中央或地方背景的國企，會有國家看顧，無論假數或倒閉的風險都較少（貪污對風險的影響不會太重），向銀行借得低息貸款也會相對容易，因此看高一線。在上列的公司中，有中央或地方背景的國企包括有越秀地產（１２３）、深圳控股（６０４）、中國海外發展（６８８）、華潤置地（１１０９）和遠洋地產（３３７７）。

對於負債，我會以總負債而不用流動負債作比較，總負債才是公司的真正債務，無關於那債務是在一年以上還是以下。我會用總負債扣除現金及預收客戶款項來看負債風險：

    負債風險＝（總負債－現金及存款－預收客戶款項）／股東資金

（註：地產公司在預售時收取的訂金是負債，那是銷售的保證，不但不用被追數，交樓時還會有更多收入，因此其數額越大，實際風險會相對越低。）

而每股資產淨值高於市價越多，安全情度越高，相反低於市價越多，風險越大。（雖然很多人都可以舉出大量例子，股價對資產折讓大的公司不一定是好的投資項目，股價下跌的風險也不一定少。）

Ｃ）未來

要看內地房地產公司的未來甚為困難，亦只有部分內房股會間歇性公佈銷售情況，一般只能靠在業績公告中取得一鱗半爪。估計未來，永遠都是不準確。

一般來說，大多房地產公司都會公佈年度銷售數字，但卻沒有公佈銷售數字中有多少已經在當年入脹，多少會在未來入脹，因此難以用來評估未來情況。如果有預售金額公佈，我喜歡用權益預售金額比較去年的權益入賬金額，如果權益預售金額在較高位置，來年的收入才較有保障，再綜合去年的營業狀況、樓價的增減、每股盈利和P/E等，去評估來年的業績，只是有公佈權益預售金額的內地房地產公司不多，大部分公司的業績公告中都找不到這個數字。至於明年會有多少樓盤，銷情如何，樓價高低，我沒有本事去估。

另一個可以找到是預收客戶款項，那是銷售後及交樓前的預收款項，一般列入負債處理，我不知內地買賣樓宇的整個付款程序，只知道如果預收款項越高，未來售樓入賬的款項越有保障。我會把預收客戶款項和總市值（把所有發行股數以Ｈ股市價計）作比較，數值越高未來收益的保障越大，前提是去年的樓價沒有大幅下滑。

Ｄ）投資時機

現時正值中央大力打壓房地產業，股價亦在過去兩年有所回落，不少都會在現價有投資價值。但說到最佳投資時機，相信會是在樓價大幅下滑，投資物業要減值及要從盈利中扣除，以致大部分公司出現虧損，被市場中人狠狠沽售的時候，長線投資者正可以慢慢地擇肥而噬。

Ｅ）其他　

以上只是一個非常簡單的比較，提供一個概念，作起步篩選，對於有紅色數字的部分，要格外小心，並非單憑上述的比較數字，便可以買入目標股持有，還需要向目標公司作更詳細的分析，尤其是很多隱藏風險，很多都不能簡單的從一年的數字反映出來，例如大股東／管理層誠信，官司纏身，盈利的穩定性，發展的重點（大城市還是二三線城市、商業還是住宅）及其最新市況等等。

後感：在準備這篇文章時，一路寫下來，發現不足、甩漏之處甚多，不懂解決，且難以逐一說明，加上年報的數字也不可盡信，惶論用以選股。想過放棄不出，但既然已經花了心機時間，作了比較，不論好醜，作個紀錄，留待將來作自我回顧也無防罷。